近期，越来越多的上市公司的财报密集披露，其中也有不少是研究院所跟踪覆盖过的。一些着重关注的公司，我们将在价投圈内以文字形式跟进点评。

今天的文章，证星研究院结合价投圈内部问小巴价投skills工具，一起来看一看今日备受市场关注的两家公司——立讯精密、拼多多。

以下为主要内容：

立讯精密

一、核心结论：关注多维度成长表现

上半年营收1745亿，同比+40%，归母净利润78.43亿，+18%，表面挺好。但真要细看，得抓住三件事：利润成色、汇率在捣什么乱、业务结构往哪走。

真正决定立讯估值的，是它正从果链代工转向汽车+通信多极，这条线比短期利润更该盯，具体来看。

二、整体经营：增收不增利，费用和扩张备货影响增量

营收增长40%，归母只增18%，扣非更只涨6.5%——典型的增收不增利。钱去哪了？主要两个去处。

制造业本就赚辛苦钱，毛利率11.78%，等于每100元营收只产出不到12元毛利，费用一涨利润立刻被挤压：管理费用55.38亿、同比+75.49%，主要是Leoni整合与并购；财务费用从-1.60亿(净收益)变成+22.40亿(净支出)，一来一回差出24亿。增量营收大半被费用吃掉了。

再看资产负债端：资产负债率67.44%、同比+1.37个百分点，经营现金流 -24.5亿，主要是扩张期备货，短期借款因此从601亿增至936亿，现金流节奏和去年类似，属高速扩张期特征。

三、汇率影响：扣非口径失真，经营本身在加速

上半年人民币升值，外币资产负债敞口产生汇兑损失约19.86亿，列报于财务费用、进扣非；但公司做了外汇风险管理，赚回12.97亿、计入非经常性损益、不进扣非。两者合计净影响是亏约6.89亿。

这就有意思了——归母净利润+18%，是亏的扣了、赚的加了，真实环境下的成绩，合理。但扣非+6.5%，把对冲赚的12.97亿剔除了、只留亏的，所以显得很惨。这个口径对出口企业失真，不用太在意。

如果剔除汇率影响来看，归母约为85亿、增速约+28%——说明经营本身其实在加速，只是被汇率盖住了。

一句话：经营没变差，是汇率在捣乱，看归母18%就行。

四、业务结构：汽车业务增速表现亮眼

消费电子1225亿、+19%、占比从82%掉到70%；汽车电子324亿、+274%、占比冲到18.6%；通讯及数据中心166亿、+50%。

汽车+274%主要来自莱尼并表基数(去年上半年还没并表)，别被数字吓到。真正亮点是莱尼整合超预期——汽车电子毛利率14.14%，略高于券商预期的约13.6%。

通讯+50%符合AI逻辑，但毛利率17.29%、同比下降2.48个百分点，略低于券商预期的约21.9%，大概率是板块里混了低毛利整机业务加800G放量初期爬坡，后续季度继续观察；消费电子毛利率10.25%，继续保持稳健。

立讯未来的估值逻辑，就系在"从果链代工转向汽车+通信多极"这条路上。

五、三季度预告：单季同比约+22%，全年中枢约190亿

公司预告里前三季度预计：归母132.46~143.98亿、同比+15%~25%，扣非103.65~117.17亿、+8.63%~22.79%。

要单独看三季度，得拿它减去上半年已实现的78.43亿，倒推Q3单季归母约54~65.5亿、同比约+22%(平均值计算)，旺季特征正常。按此推全年中枢约190亿、+15%左右。双位数增长趋势没断。

六、结论与估值：合理但追求安全边际仍需耐心

立讯这种未来几年大概率还能保持双位数以上增速的公司，20倍PE可以当成一个锚，保守点就看15倍。给溢价不是因为它顶着汽车电子、AI这些光环题材，而是实打实测算下来，业绩增速大概率还是双位数。

如果依据年度190亿利润推测，前瞻PE约22倍，正好落在20倍锚上方。但这笔账的前提是"双位数增速成立"，合理但追求安全边际仍需耐心。

拼多多

关于拼多多，研究院此前也在价投圈中持续打call看好，持续发布过剖析拼多多以及零售生意模式的文章，感兴趣的朋友不要错过！点评如下：

一、核心结论：净利润下滑实为承担各类合规与外部成本

这份二季报净利润塌了12%，但别被表面吓到——营业利润还增了8%，塌点在营业利润之下，是合规成本、费用膨胀等导致，而非主业不行了。

二、经营层面：业务进入增速换挡平台期，基本盘韧性仍存

二季度单季总收入1124亿、同比增长8%，GAAP营业利润278亿、也是增8%，但归属于普通股股东的净收入272亿、同比下降12%——表面看是利润塌了，其实营业利润还稳着。

这里有个口径坑：拼多多Q2股权激励费用只有13.1亿元，GAAP经营利润278亿元已经把这13亿元扣掉；如果按照公司Non-GAAP口径加回来，经营利润是291亿元，同比增长5%。

具体业务层面，在线营销(国内主站广告)576亿，仅+3.4%——单看数字是失速，但考虑本季电商大盘整体放缓，拼多多广告却逆势回升，变现率的同比跌幅收窄，主引擎更像企稳而非继续下坠。

交易服务(Temu等)547亿、+13%，仍在涨，但环比明显降速，且里面有半托管转型导致营收口径变小的因素，不能判断全是需求差，当然增速的确不如早前。

初步来看我的判断：增速中枢换挡是结构性的——过往的疯涨时代结束了，现在就是低双位数到个位数的平台期。但交易基本盘并没有塌。

三、利润缺口：非经营损失、税费及费用抬升挤压最终净利润

营业利润278亿，加利息和投资收入135亿，本有413亿，本来足以把最终利润推得很高，但另一个莫名其妙的数字突然冒出来了：其他收入/(损失)砍掉74.0亿、外汇损失5.6亿、所得税费用60.9亿。

目前财报没有解释这74亿元到底是什么，猜测大概率是监管罚款落地等合规成本，但和已知数额有一定出入。此外费用也在猛涨：一般及行政费用+53%、研发费用+27%。

整体来看，我的看法是，钱是主动交出去的，不是生意被抢走。

好在，现金流方面依然让人放心，Q2经营性现金流净额256亿；剔除经营性占用后净现金约4370亿，算上上半年投资收益，估算年化收益率约6%——光趴着的钱就在稳定生息。

四、结论与估值：市场恐惧已反映在股价，用仓位应对未知风险

拼多多当前市值1240亿美元(约8400亿人民币)，保守估计核心业务净利润700亿+，如剔除了账上冗余现金的影响，当下估值无疑是有所低估。

说句大实话：按一年净堆600亿左右现金算，理论上，不需要多年公司都能把自己私有化。对于拼多多，我的判断是只要判断 “公司未来大概率不比现在差”，在当前估值与现金储备的保护下，就具备不错的赔率。

目前三件恐惧已被定价：Temu地缘政治随时可能再挨一刀、国内广告引擎失速到个位数、以及"管理层把钱花哪了"的资本配置or合规黑箱。恐惧是真实的，但它已经被定价。不确定性依然在，用仓位去衡量承受能力。

PS:本文内容仅为观点分享，不做投资建议。